實(shí)際利率飆升，借貸成本高企、資產(chǎn)吸引力下降。如果美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息，將大大增加硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)美股市場(chǎng)，華爾街巨頭正陸續(xù)發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)警告。其中，高盛建議投資者做好準(zhǔn)備，未來(lái)幾個(gè)月，美國(guó)股市可能因潛在的經(jīng)濟(jì)衰退而遭受超20%的跌幅。
01
(資料圖片)
美國(guó)實(shí)際利率飆升
本周五，爆冷的非農(nóng)數(shù)據(jù)并未澆滅投資者對(duì)加息的恐慌，超出預(yù)期的工資漲幅讓許多投資者定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)7月加息基本板上釘釘。美債在數(shù)據(jù)發(fā)布后迅速走低，十年期和三十年期美債收益率升至今年以來(lái)最高位。與此同時(shí)，代表實(shí)際利率的通脹保值債券的收益率正在飆升。經(jīng)通脹調(diào)整的10年期基準(zhǔn)美債(簡(jiǎn)稱TIPS)名義收益率周五升至1.82%，為2009年以來(lái)的最高水平。
實(shí)際利率通常代表實(shí)體經(jīng)濟(jì)的真實(shí)投資收益及企業(yè)的真實(shí)融資成本，對(duì)微觀主體行為、金融資源配置及資產(chǎn)定價(jià)有重要影響，受到政策制定者及市場(chǎng)參與者的廣泛關(guān)注。
超低風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債實(shí)際收益攀升，將會(huì)降低其他資產(chǎn)的吸引力，同時(shí)借貸成本提升也會(huì)給企業(yè)部門帶來(lái)負(fù)面影響。
富達(dá)國(guó)際數(shù)據(jù)顯示，今年迄今，美國(guó)銀行業(yè)發(fā)放的新貸款折合成年率為2790億美元，低于2015年至2019年期間4810億美元的平均水平。
對(duì)于股市而言，從理論上講五年前，5% 到 7% 的股票回報(bào)率應(yīng)該不錯(cuò)，但現(xiàn)在不行了，為了保持同樣的差距，擊敗 Tips 的回報(bào)要高得多，股票回報(bào)率應(yīng)該達(dá)到 10% 或 15%。因此股價(jià)應(yīng)該會(huì)下跌。
這一邏輯是周三美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要后實(shí)際收益率大幅上升引發(fā)股市拋售的原因之一。盡管如此，股市今年仍然大幅上漲，這主要是由于對(duì)人工智能可能性的興奮促使投資者涌入少數(shù)大型科技公司。但繁榮的股市和悲觀的債券投資者不可能都正確，實(shí)際收益率保持在高位，終將損害股市。
在實(shí)際利率飆升的背景下，如果美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息，也會(huì)大大增加硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。目前，市場(chǎng)已充分定價(jià)7月加息。芝商所美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具顯示，基金市場(chǎng)目前認(rèn)定7月加息概率為93%。
不過(guò)，許多分析師指出，目前的估值仍然相當(dāng)高，是基于投資者在定價(jià)明年實(shí)際利率會(huì)大幅回落。
02
美聯(lián)儲(chǔ)最新發(fā)聲
意外“爆表”的就業(yè)市場(chǎng)，令美聯(lián)儲(chǔ)鷹派預(yù)期陡升。
當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月6日，2023年FOMC票委、達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)主席洛根(Lorie Logan)表示，對(duì)加息滯后效應(yīng)的重大影響持懷疑態(tài)度；為了實(shí)現(xiàn)FOMC的目標(biāo)，需要實(shí)施更為嚴(yán)格的政策；對(duì)通脹是否能夠迅速降溫非常擔(dān)憂，可能有必要進(jìn)一步加息。
就在前一天公布的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示，幾乎所有官員預(yù)計(jì)2023年將有更多加息，以繼續(xù)對(duì)抗頑固的通脹。支持加息的人士指出勞動(dòng)力市場(chǎng)非常緊張，經(jīng)濟(jì)勢(shì)頭超出預(yù)期，沒(méi)有證據(jù)表明通脹會(huì)逐漸回歸2%的目標(biāo)。
而剛剛公布的就業(yè)市場(chǎng)數(shù)據(jù)，也驗(yàn)證了美聯(lián)儲(chǔ)的擔(dān)憂，這也將更加堅(jiān)定美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息的決心。當(dāng)前，市場(chǎng)擔(dān)憂的是，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息次數(shù)和幅度，會(huì)否超預(yù)期。
另外，會(huì)議紀(jì)要還顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員擔(dān)心持續(xù)高通脹可能推升通脹預(yù)期、商業(yè)地產(chǎn)疲軟，強(qiáng)調(diào)要監(jiān)測(cè)銀行業(yè)相關(guān)信貸條件收緊會(huì)否拖累經(jīng)濟(jì)；少數(shù)官員認(rèn)為，財(cái)政部發(fā)債可能讓貨幣市場(chǎng)利率短期面臨上行壓力；聯(lián)儲(chǔ)工作人員仍預(yù)計(jì)銀行業(yè)影響將導(dǎo)致今年經(jīng)濟(jì)輕度衰退，但認(rèn)為，避免衰退的可能性幾乎和衰退的相當(dāng)。
高盛警告
針對(duì)美股市場(chǎng)，華爾街巨頭正陸續(xù)發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)警告。其中，高盛建議投資者做好準(zhǔn)備，未來(lái)幾個(gè)月，美國(guó)股市可能因潛在的經(jīng)濟(jì)衰退而遭受超20%的跌幅。
高盛首席美股策略師David Kostin在最新的報(bào)告中表示，部分投資組合經(jīng)理預(yù)計(jì)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退將在明年開(kāi)始，這與大多數(shù)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)者的觀點(diǎn)一致。在這種情況下，標(biāo)普500指數(shù)可能下跌23%至3400點(diǎn)。
高盛認(rèn)為，現(xiàn)在是投資者對(duì)沖其投資組合未來(lái)虧損的好時(shí)機(jī)。Kostin在報(bào)告中給出了5個(gè)理由：
1、在大量投資者已經(jīng)做多的情況下，市場(chǎng)可能更難從現(xiàn)在開(kāi)始進(jìn)一步反彈；
2.、市場(chǎng)小幅反彈表明下跌風(fēng)險(xiǎn)上升，從歷史上看，市場(chǎng)廣度的急劇下降通常與隨后幾個(gè)月的大幅回落有關(guān)，以這一指標(biāo)衡量，市場(chǎng)廣度最近出現(xiàn)了自科技泡沫以來(lái)的最大收窄；
3、無(wú)論從絕對(duì)價(jià)值還是相對(duì)價(jià)值來(lái)看，估值都很高，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的NTM市盈率為19倍，是1976年以來(lái)的第88個(gè)百分位；
4、股市已經(jīng)反映出樂(lè)觀的前景，高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，2023年下半年美國(guó)GDP平均增長(zhǎng)率將為1%，然而，以周期性股票相對(duì)于防御性股票的表現(xiàn)來(lái)衡量，股市意味著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度約為2%；
5、頭寸調(diào)整不再是股市的順風(fēng)，最新數(shù)據(jù)顯示，美股情緒指標(biāo)創(chuàng)下114周高位，這表明，資金流動(dòng)今年不太可能成為股市的推動(dòng)力。
高盛對(duì)市場(chǎng)人氣和投資者倉(cāng)位的看法，得到了華爾街資深人士Ed Yardeni的強(qiáng)化，他在一份報(bào)告中強(qiáng)調(diào)，美股市場(chǎng)可能“多頭太多”，高度的看漲情緒可能是一個(gè)警告信號(hào)。
03
興業(yè)證券
海外“幺蛾子”有望逐步緩和
積極做多：方向比節(jié)奏重要。
一、海外的“幺蛾子”有望逐步緩和
本周市場(chǎng)再次受到了外部風(fēng)險(xiǎn)的沖擊：
1)美債利率大幅上行、破年內(nèi)新高，拖累全球風(fēng)險(xiǎn)偏好。隨著7月5日美聯(lián)儲(chǔ)公布6月會(huì)議紀(jì)要，并顯示所有官員同意年內(nèi)仍要繼續(xù)加息，以及7月6日公布的6月“小非農(nóng)”數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，美債利率快速上沖，10年期利率突破4%并創(chuàng)出年內(nèi)新高。美債利率快速上行再次沖擊全球風(fēng)險(xiǎn)偏好，主要市場(chǎng)均出現(xiàn)了明顯的回調(diào)，港股、中概股更遭遇重挫。
2)匯率繼續(xù)承壓，外資再次流出。本周美元兌人民幣匯率繼續(xù)高位運(yùn)行，外資也連續(xù)4個(gè)交易日出現(xiàn)凈流出，對(duì)行情形成進(jìn)一步的拖累。
但往后看，我們認(rèn)為海外的“幺蛾子”有望逐步緩和：
首先，隨著6月非農(nóng)低于預(yù)期，來(lái)自美債利率上行、匯率貶值、外資流出的壓力有望緩解。當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月7日，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布最新非農(nóng)數(shù)據(jù)，6月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加20.9萬(wàn)人，為2020年12月以來(lái)最小增幅，低于預(yù)期的22.5萬(wàn)人，一舉逆轉(zhuǎn)7月6日“小非農(nóng)”帶來(lái)的強(qiáng)就業(yè)預(yù)期。數(shù)據(jù)發(fā)布后，2年期美債利率隨即回落、美元指數(shù)顯著回調(diào)。由此，來(lái)自美債利率上行、匯率貶值、外資流出的壓力有望緩解。
其次，耶倫訪華并強(qiáng)調(diào)美方不尋求“脫鉤斷鏈”，若階段性地緣政治的出現(xiàn)緩和預(yù)期，則有望推升市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)。
二、國(guó)內(nèi)過(guò)度悲觀的預(yù)期將逐步被修正
1、經(jīng)濟(jì)體感最差的時(shí)刻將逐步過(guò)去，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的悲觀預(yù)期也會(huì)被修正。年初以來(lái)，對(duì)于經(jīng)濟(jì)預(yù)期的反復(fù)，很大程度上導(dǎo)致了市場(chǎng)情緒的波動(dòng)。尤其是二季度，預(yù)期和庫(kù)存的波動(dòng)放大了需求不足的擔(dān)憂，這種悲觀預(yù)期也導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)收縮。從股債反映的增長(zhǎng)預(yù)期來(lái)看，6月中旬時(shí)，其隱含的悲觀程度一度接近2022年10月底的水平。
但從近期各項(xiàng)數(shù)據(jù)看，國(guó)內(nèi)基本面已呈現(xiàn)初步筑底的跡象。6月PMI數(shù)據(jù)整體好于預(yù)期，生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)回升指向供需均有所改善。并且，從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能也有望延續(xù)：投資端，制造業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)改善，基建投資邊際走強(qiáng)。消費(fèi)端，暑期因素作用下，文旅消費(fèi)繼續(xù)保持有力動(dòng)能。往后看，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期將逐步修正，由此帶動(dòng)整體的市場(chǎng)情緒修復(fù)。
2、各項(xiàng)政策寬松措施已在逐步落地。后續(xù)至少到月底重要會(huì)議前，市場(chǎng)一直可以有政策上的期待。6月16日國(guó)常會(huì)明確指出“針對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，必須采取更加有力的措施，增強(qiáng)發(fā)展動(dòng)能，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好”，并要求研究出臺(tái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的一批政策措施。6月30日央行二季度貨幣政策例會(huì)也重提“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”，并要求“克服困難、乘勢(shì)而上”“切實(shí)支持?jǐn)U大內(nèi)需”。
3、當(dāng)前市場(chǎng)本身已處在一個(gè)隱含風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高、多數(shù)行業(yè)擁擠度較低的位置，具備修復(fù)的空間：
股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是我們衡量市場(chǎng)性價(jià)比的一個(gè)有效指標(biāo)。去年4月底和10月底兩次到達(dá)三年滾動(dòng)平均+2倍標(biāo)準(zhǔn)差的歷史極高水平，幫助我們判斷市場(chǎng)當(dāng)時(shí)已處在底部位置。而當(dāng)前，在經(jīng)歷5月以來(lái)的調(diào)整后，我們看到當(dāng)前上證綜指股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已逼近三年滾動(dòng)平均+1倍標(biāo)準(zhǔn)差的相對(duì)較高水平，指向權(quán)益資產(chǎn)已具備較高性價(jià)比。
從擁擠度來(lái)看，大多數(shù)行業(yè)仍處于歷史中等乃至偏低水平。擁擠度是我們獨(dú)家構(gòu)建、用于輔助短期擇時(shí)的重要指標(biāo)。而當(dāng)前除少數(shù)成長(zhǎng)賽道外，其余大多數(shù)板塊、細(xì)分方向擁擠度仍處于歷史中等乃至偏低水平。
因此，盡管本周市場(chǎng)再次遭遇波動(dòng)，但隨著經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期逐步修正，同時(shí)政策寬松呵護(hù)落地，疊加外部因素的沖擊也逐步緩和，在當(dāng)前這個(gè)已經(jīng)反映了過(guò)多悲觀預(yù)期的時(shí)刻，建議積極、樂(lè)觀應(yīng)對(duì)，方向比節(jié)奏更重。
未來(lái)一個(gè)階段，市場(chǎng)有望進(jìn)入一個(gè)貝塔式的修復(fù)，行業(yè)板塊擴(kuò)散、賺錢效應(yīng)提升。因此，除了“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”和“中特估”兩大主線外，階段性像軍工新能源這些科技制造、中報(bào)績(jī)優(yōu)的消費(fèi)股，以及一些順周期板塊，都有低位修復(fù)機(jī)會(huì)。
本文源自：證券之星
